シカゴ・マーカンタイル取引所（CME）グループが、米商品先物取引委員会（CFTC）を提訴する構えを見せている。暗号資産の新たなデリバティブ商品「無期限先物（パーペチュアル先物）」の承認をめぐり、法廷闘争に発展する見通しだ。
CMEグループのテレンス・ダフィーCEOが米CNBCの取材で明らかにしたもので、提訴は6月19日（木曜）に行われるという。世界最大の先物取引所を運営するCMEが規制当局を相手取る異例の事態であり、暗号資産デリバティブ市場の行方を大きく左右する可能性がある。
CMEがCFTC提訴へ、無期限先物の分類が争点に
ダフィーCEOはCNBCのインタビューで、無期限先物はドッド・フランク法の下では「スワップ」に分類されるべきだと主張した。この法的解釈の違いが、今回の訴訟の核心だ。
無期限先物（パーペチュアル先物、通称パープス）とは、満期日のないデリバティブ商品である。通常の先物取引には清算日が設定されているが、無期限先物は理論上いつまでもポジションを保有できる。投資家は原資産を直接保有することなく、価格変動に賭けることが可能だ。
暗号資産取引所ではすでに定番商品となっており、BinanceやBybitなどの海外取引所で巨額の取引高を誇る。一方、米国内での提供は規制の不透明さから長らく制限されてきた。
スワップか先物か、分類が命運を分ける
商品分類がなぜ重要なのか。スワップと先物では適用される規制枠組みが大きく異なるからだ。
スワップとは、将来のキャッシュフローを交換する契約の総称だ。金利スワップやクレジット・デフォルト・スワップ（CDS）が代表例で、ドッド・フランク法による厳格な規制の対象となる。一方、先物取引はCFTCの監督下で比較的整備された制度のもとで運営されている。
つまり、無期限先物が「先物」として扱われればCFTCの承認ルートで提供可能になるが、「スワップ」と見なされれば証券取引委員会（SEC）との管轄問題や追加規制が発生する可能性がある。CMEとしては、CFTCが自らの監督権限を拡大するために商品分類を誤ったと主張したいわけだ。
CFTCが先月承認、コインベースとカルシの参入に道
CFTCは先月、ビットコイン無期限先物を「先物契約」として承認した。Kalshi（カルシ）の申請を認可し、Coinbase Financial Marketsに対しては、デジタル商品デリバティブ商品の提供計画について「不作為の方針（ノーアクションレター）」を発行している。
ノーアクションレターとは、特定の行為に対して規制当局が法的措置を取らないことを事前に約束する文書だ。これによりコインベースは、法的リスクを抑えつつ無期限先物の提供準備を進められるようになった。
このCFTCの動きに対し、CMEは「審査が通常の自己認証期間よりも早く完了した」と指摘している。特に無期限先物のような革新的商品に対しては、より慎重な審査が必要だったとの立場だ。
米国外で急成長、規制の空白地帯に
無期限先物は暗号資産市場で爆発的に成長してきたが、その取引の大半は規制の不透明な米国外で行われてきた。The Blockの記事によれば、近年のパープス取引の盛り上がりは主に海外取引所が主導している。
背景には、米国の規制当局が無期限先物の扱いを明確にしてこなかった事情がある。CFTCの今回の承認は、こうした規制の空白を埋め、米国内での合法的な取引環境を整備する第一歩と見られてきた。
「災難の前兆」、ダフィーCEOが強烈批判
ダフィーCEOは今月初めの業界カンファレンスでも、CFTCの無期限先物承認を痛烈に批判している。Piper Sandlerのグローバル取引所・フィンテック会議での発言は、CNBCのインタビュー以上に踏み込んだ内容だった。
The Blockが報じた同会議での発言によれば、ダフィー氏はCME上場市場と比較して「これらの契約の設定方法に重大な懸念がある」と述べた。特に問題視したのが、過剰なレバレッジだ。
無期限先物は取引所によっては100倍を超えるレバレッジを提供するケースもある。CMEのビットコイン先物が比較的低レバレッジに抑えられているのとは対照的だ。ダフィー氏は「商品を理解していない人々が、本来参加すべきでない契約で大損するのを見たくない」と警鐘を鳴らした。
2008年金融危機との類似性を指摘
ダフィーCEOの発言で最も注目を集めたのは、現在の市場行動を2008年の金融危機前夜になぞらえた部分だ。
Piper Sandler会議でダフィー氏は「住宅市場が投機市場に取って代わられた。予測市場やその他すべてを含めて、これは起こるべくして起こる災難の前兆かもしれない」と述べた。
2008年の金融危機は、サブプライム住宅ローンというリスクの高い金融商品が引き金となった。ダフィー氏の懸念は、十分な理解や規制のないまま高リスク商品が野放図に広がれば、同じような連鎖反応を引き起こしかねないという点にある。
同会議では「政府には完全に反対だ。前進するために必要な手段を取る」とも発言しており、CEO個人としても強い決意を持ってこの問題に臨んでいることがうかがえる。
法的争点を読み解く、ドッド・フランク法の枠組み
CMEが訴訟の根拠とするドッド・フランク法とは、2008年の金融危機後に制定された包括的な金融規制改革法だ。この法律は、店頭デリバティブ市場に透明性と規制をもたらすことを目的の一つとしている。
ドッド・フランク法はスワップ取引に対して、清算機関を通じた決済の義務付けや取引情報の報告義務など、厳格な規制を課している。CMEは無期限先物の構造が実質的にスワップに近いと主張し、CFTCがこれを「先物」として緩い規制で承認したことを問題視する構えだ。
無期限先物が先物とスワップのどちらに分類されるかで、市場参加者のコストや運営体制は大きく変わる。CMEにとっては、自社が運営する厳格な先物市場と、新興の暗号資産取引所が提供する無期限先物との間に不公平な競争条件が生まれることへの懸念もあるだろう。
ファンディングレートが示すスワップ的性質
無期限先物には、価格を原資産のスポット価格に連動させる仕組みとして「ファンディングレート」が組み込まれている。これは定期的にロング側とショート側の間で資金のやり取りを行う仕組みで、先物価格と現物価格の乖離を是正する役割を果たす。
CMEがこの仕組みを「スワップ的」と見なすのは、キャッシュフローの交換という要素が含まれているからだ。伝統的な先物取引にはこうした資金移動の仕組みはなく、満期日に一括決済されるのが一般的である。無期限先物の構造上の独自性が、法的なグレーゾーンを生み出しているわけだ。
2027年に退任予定のCEO、最後の大勝負か
ダフィーCEOは2027年3月に退任する計画を明らかにしている。CNBCのインタビューで同氏は「私は常に良い戦いを望んでいる」と語り、CMEがこの問題を軽く見ていないことを強調した。
ダフィー氏はCMEグループのCEOを2016年から務め、同社を世界最大のデリバティブ取引所グループへと成長させてきた。ビットコイン先物を2017年にいち早く上場させた実績もあり、暗号資産デリバティブに精通した経営者と言える。
そうした人物が無期限先物の承認に強く反対している点は注目に値する。単なる既得権益の保護ではなく、市場の健全性に対する本質的な危機感があると見るべきだろう。
CFTC側はThe Blockの取材に対し、現時点でコメントを出していない。訴訟が実際に提起されれば、CFTCは法廷で自らの承認判断の正当性を説明することになる。
市場と規制の展望、無期限先物は米国で根付くのか
今回の訴訟は、暗号資産デリバティブ市場の将来を占う重要な節目となる。CFTCが勝てば、コインベースやKalshiによる無期限先物の提供が本格化する。CMEが勝てば、無期限先物はより厳格な規制の下に置かれるか、場合によってはスワップとして再設計を迫られる可能性もある。
いずれにせよ、無期限先物が暗号資産取引の中心的な商品であることに変わりはない。海外取引所で膨大な流動性を集めてきた実績があり、米国の投資家もすでにVPNなどを通じてこれらの取引所を利用している実態がある。
規制の枠組みが整備されることは長期的には市場の健全な発展につながる。CMEの訴訟は一見すると規制の前進を妨げる動きに見えるが、性急な承認に対する「待った」が結果的に強固な制度設計を促す可能性もある。
この記事のポイント
- CMEグループがCFTCを提訴、無期限先物の商品分類をめぐる法廷闘争へ
- CFTCは先月、ビットコイン無期限先物を「先物」として承認、コインベースとKalshiの参入に道筋
- CMEのダフィーCEOは無期限先物を「スワップ」と見なし、ドッド・フランク法に基づく厳格な規制を主張
- 過剰なレバレッジや2008年金融危機との類似性を指摘、市場の健全性に強い懸念
- 訴訟の結果次第で、米国での無期限先物市場の枠組みが大きく変わる可能性
暗号資産とブロックチェーンの可能性を追求するエミリー。
暗号資産投資、DeFi、NFT、WEB3、メタバースといった最先端分野を深く理解し、「エミリーズ・クリプト・インサイダー」を運営。
分かりやすい解説で、ブロックチェーン革命の潮流を一般に広めることを目指す。初心者から上級者まで、最新情報を求めるすべての人に役立つ情報発信を心がけている。