米証券取引委員会（SEC）が打ち出したトークン化株式の新制度を巡り、暗号資産業界の主要企業に商機が広がっている。5年間のイノベーション免除により、適格なトークン化米国株がパブリックブロックチェーン上で取引できる道が開かれた。
Goldman SachsとCitizensのアナリストは、Coinbase、Robinhood、Circleの3社を潜在的な勝者として挙げた。既存の事業基盤がそのまま新制度に適合する企業もあれば、商品設計の変更を迫られる企業もある。
この記事では、SECの新制度の仕組みを整理した上で、各企業がどのように恩恵を受けるのか、そして従来型の取引所への影響がどこまで及ぶのかを解説する。
SECの新制度、何が可能になったのか
SECは2026年9月、5年間のイノベーション免除を導入した。この制度により、トークン化された米国株がパブリックブロックチェーン上のAMM（自動マーケットメーカー）を通じて取引できるようになる。
AMMとは、従来の取引所のように売り手と買い手を仲介する方式ではなく、スマートコントラクトと呼ばれるプログラムが自動的に価格を調整しながら取引を成立させる仕組みだ。人間の仲介者を介さずに、流動性プールに預けられた資産を使って24時間365日取引ができる。
イノベーション免除の要件
制度を利用するには、いくつかの条件を満たす必要がある。トークンは配当や議決権などの株主権利を保持しなければならない。つまり、トークン保有者が元の株主と同じ権利を行使できることが求められる。
また、取引所には取引量の上限と提供できる銘柄数の制限が設けられている。この制限は、既存の株式市場に与える影響を抑えるための安全弁といえる。
なぜこの制度が重要なのか
米国の株式市場はこれまで、証券取引所を中心とした閉じたインフラで運営されてきた。取引時間は平日の日中に限られ、決済にも数日かかる。トークン化が進めば、これが24時間取引と即時決済に置き換わる可能性がある。
ただし、今回の制度はあくまでパイロット的な位置づけだ。取引量の上限や銘柄数の制限があるため、既存の取引所を直ちに置き換えるものではない。アナリストの間でも、まずは限定的な実験として捉える見方が多い。
Coinbaseに追い風、既存事業がそのまま強みに
Goldman Sachsのアナリストは、Coinbaseが複数の事業部門で恩恵を受けると指摘した。その理由は、同社がすでにトークン化株式の提供を始めており、SECの要件をほぼ満たしていることにある。
既存のトークン化事業が制度に適合
Coinbaseのトークン化株式は、原株と同等の株主権利と配当を備えている。Brian Armstrong CEOは今週、議決権の付与が「近日中に実現する」とX（旧Twitter）で明かした。議決権はトークン保有者に原株投資家と同じ権利を与えるための重要な要素だ。
さらにCoinbaseには、機関投資家向けのカストディ（保管）事業と、他社の資産トークン化を支援するインフラ「Coinbase Tokenize」がある。Goldmanのレポートは、これらの事業が新制度の下で需要を取り込むと分析した。
Citizensのアナリストも、カストディ、トークン化資産、ステーブルコイン、そしてEthereumベースの自社ブロックチェーン「Base」に至るまで、Coinbaseの幅広い事業展開を評価した。特定の事業だけに依存しない収益構造が強みになるという見方だ。
取引所運営には課題も
Coinbaseが制度の下で直接取引所を運営する場合、1つのハードルがある。同社の取引所は中央指値注文方式（オーダーブック）を採用しているが、SECの枠組みはAMMを前提としている。
つまり、Coinbaseが新制度の下で取引の場を提供するには、新しいインフラを構築するか、Base上のAMMベースの分散型取引所（DEX）に注文を流すなどの対応が必要になる。Goldmanのレポートはこの点を明確に指摘した。
Robinhoodは米国市場向けの調整が必要
Robinhoodも潜在的な受益者として名前が挙がった。ただし、現状の商品設計ではSECの枠組みに適合しないため、米国市場向けの追加開発が必要になる。
現在のストックトークンの課題
Robinhoodが海外で提供しているストックトークンは、デリバティブ（金融派生商品）を通じて米国株への価格エクスポージャーを提供するものだ。配当や議決権といった完全な所有権は付与されていない。これがSECの新制度が求める要件と大きく異なる点だ。
この問題は今月初めに表面化した。映画館運営のAMC EntertainmentのCEOが、同社の承認を得ずにAMC関連のストックトークンを提供しているとしてRobinhoodを批判したのだ。SECの新制度には、第三者がトークン化した株式を取引開始する前に、発行体が異議を申し立てる権利が盛り込まれている。
発行体の反対権と今後の対応
発行体の反対権は、企業が自社株のトークン化をコントロールするための仕組みだ。勝手にトークン化されるリスクを抑えつつ、正当な形でのトークン化を促進する狙いがある。
RobinhoodのVlad Tenev CEOは今週、株式の償還と議決権を含む株主機能をストックトークンに追加する方針を明らかにした。Citizensのアナリストは、同社の海外での実績と、Arbitrumベースの「Robinhood Chain」への取り組みを踏まえ、米国市場でも素早く対応すると予想している。
ステーブルコインにも波及、Circleに注目
トークン化証券の取引が増えれば、その決済に使う「トークン化された現金」の需要も増える。ここで注目されるのがステーブルコインだ。
決済と担保の需要増加
GoldmanとCitizensの両レポートは、Circleを間接的な受益者として挙げた。同社が発行するUSDC（米ドル連動型ステーブルコイン）が、オンチェーン市場の決済や担保、その他の活動に使われる可能性があるという。
ステーブルコインとは、米ドルなどの法定通貨に価値を連動させるように設計された暗号資産だ。価格が安定しているため、取引の決済手段や担保として使いやすい。トークン化株式の取引がブロックチェーン上で行われれば、その場で決済できる手段としてステーブルコインの出番が増える。
CoinbaseとUSDCの深い関係
Coinbaseもこの流れの恩恵を受ける。同社はUSDCの流通と分配に深く関わっており、経済的なエクスポージャーを有している。ステーブルコインの需要が増えれば、Coinbaseにとっても追い風になる構図だ。
つまり、トークン化株式の取引拡大は、取引基盤そのものだけでなく、決済インフラとして機能するステーブルコイン市場にも波及する。CircleとCoinbaseは、その両方に関与する数少ない企業といえる。
従来型取引所への影響は限定的
Nasdaq（NDAQ）やニューヨーク証券取引所を運営するIntercontinental Exchange（ICE）といった従来型の取引所は、当面の間、新制度の影響を大きく受けないとGoldmanは分析した。
理由は3つある。第一に取引量の上限があること、第二に発行体がトークン化を拒否できる権利を持つこと、第三にAMMは流動性の深い市場では限界があることだ。これらの要因により、新興の取引所が既存の取引所から意味のある取引量を奪う可能性は低いとされている。
ただし、5年間という期間は市場の変化を測るには十分な長さだ。制度の運用が始まり、取引量の上限が段階的に引き上げられれば、徐々に競争が生まれる可能性はある。現時点では「限定的」とされる影響も、時間の経過とともに変わり得る。
この記事のポイント
- SECが5年間のイノベーション免除を導入し、トークン化米国株がAMMを通じてパブリックブロックチェーン上で取引可能になった
- Goldman SachsとCitizensのアナリストは、Coinbase、Robinhood、Circleを潜在的な勝者として挙げた
- Coinbaseは既存のトークン化事業とカストディ、Baseが強みになる一方、AMMベースの取引所運営には対応が必要
- Robinhoodは株主権利の付与など米国市場向けの商品開発が課題
- ステーブルコインの決済・担保需要が増えれば、USDCを発行するCircleにも追い風
- 従来型取引所への影響は、取引量上限や発行体の拒否権により当面は限定的
暗号資産とブロックチェーンの可能性を追求するエミリー。
暗号資産投資、DeFi、NFT、WEB3、メタバースといった最先端分野を深く理解し、「エミリーズ・クリプト・インサイダー」を運営。
分かりやすい解説で、ブロックチェーン革命の潮流を一般に広めることを目指す。初心者から上級者まで、最新情報を求めるすべての人に役立つ情報発信を心がけている。